碧桂園危機：背負「恆大級」萬億負債，會否成為「倒在黎明前」的悲情巨人
文/BBC中文
中國最大的房企之一碧桂園，突然面臨資金鏈斷裂，讓「恆大級」危機的陰雲再次籠罩在中國樓市之上。
碧桂園今年上半年還是中國房企中銷售面積第一，兩筆美元債卻「出人意料」地出現問題——每只債券的規模均為5億美元，要求六個月付息一次，意味著在8月7日需要支付2250萬美元的利息，但債權人並未收到利息。
債券違約被認為是房地產企業暴雷的第一步，過去兩年中國各類房企暴雷事件此起彼伏，大多以債券違約開啟危機的序幕。
不過，這筆債券尚有30天的寬限期，目前碧桂園還未構成違約。此外，按照碧桂園披露的財務情況來看，不難覆蓋這筆2000多萬美元的利息，市場因此有猜測稱，碧桂園延期支付利息，是為了主動開啟債券重組。
8月8日，碧桂園迎來「股債雙殺」，多只境內債券下跌超過20%，股票跌幅14.4%，並在此後數天連續下跌。
8月10日，碧桂園繼續「自曝」，發佈盈利預警，稱2023年上半年將出現450億至550億元的淨虧損。碧桂園總裁莫斌在公告中稱，碧桂園遇到了自成立以來最大的困難，當前首要任務是「竭盡全力保障公司現金流安全」，以「最小代價、最大價值」為目標，加快銷售回款和應收債權回收，積極拓展融資，努力盤活大宗及難去化的商業類沉澱資產。
8月14日，碧桂園旗下11支債券暫停交易，共涉及157億人民幣，下一步將是與債權人協商，謀求債務重組。
下一個恆大？
碧桂園面臨危機，讓人不由得聯想到恆大，兩家都屬於中國最大的房企之一，都起家於廣東，碧桂園從佛山起步，恆大出自廣州。
2016年中國棚改貨幣化催生的樓市熱潮，將許家印推上中國首富的寶座，恆大也一度成為中國最大房企。
與恆大不同的是，碧桂園拿地集中在中國的三四線城市，較少涉及一二線城市，但體量上與恆大不相上下，兩者負債規模也相近，恆大負債2.43萬億，碧桂園1.43萬億元。不過，碧桂園的資產負債率為82.3%，而恆大一度達到132.6%，後者已經資不抵債，前者還沒有。
那麼碧桂園是否會重走恆大在過去兩年走過的路？
恆大暴雷後出現了購房者抗議示威的群體事件，碧桂園到目前還沒有這種遭遇。
「與此前四處擴張的恆大不同，碧桂園過去幾年經營相對謹慎，努力避免踩上『三條紅線』，其資產、負債情況也更為健康。」安邦智庫向BBC中文表示，如果碧桂園最終違約爆雷，很大的原因並非出自自身經營的問題，不是「無序擴張」的問題。而且給金融機構、購房者、供應商等帶來的實際損失，以及直接影響可能會遠小於目前已經「躺平」的恆大。
「三條紅線」指的是2020年8月，中國政府要求房地產企業控制負債規模，具體而言有三條紅線：一是剔除預收款後的資產負債率不得大於70%，二是淨負債率不得大於100%，三是現金短債比小於1 。
如果踩了其中一條，年負債增速不得超過10%，如果踩了兩條，不得超過5%，如果三條全踩，不得新增有息債務。
房企巨頭中，三條全踩的只有三家，包括恆大。
不能借新債，意味著恆大突然沒法「借新還舊」。與此同時，政府密集出台措施抑制房價上漲，「打擊不合理需求」，使房企們住房銷售的回款也開始下跌。兩者疊加，恆大現金流危機爆發。
而同一時期，碧桂園的表現堪稱「三好學生」——2021年，碧桂園僅「剔除預收款的資產負債率不超過70%」一項沒有達標，到了2022年，碧桂園終於實現「三道紅線」無一踩中。
財務上，碧桂園也相對健康，去年錄得營業收入4303.7億，歸屬股東的核心淨利潤26.1億，這在一眾已「暴雷」房企中實屬難得。不僅淨負債率進一步降至40％，達到十年來最低值，甚至公司還有現金餘額約人民幣1475.5億元。
去年底政策放鬆時，碧桂園還被官方作為「示範企業」，允許其發債，甚至獲得銀行融資的支持，比如去年11月，碧桂園與工行、中行、郵儲銀行簽署戰略合作協議，獲得超1500億元綜合授信支持。
和此前恆大、融創等眾多「爆雷」的大小房企不同，碧桂園在去年房企最危險的時候得以存活。
倒在黎明前？
安邦智庫認為，和此前恆大、融創等眾多「爆雷」的大小房企不同，碧桂園在去年房企最危險的時候得以存活，而在房地產政策轉向之後，也能獲得正常的融資，本來能夠存活下來的可能性已經很大。
在各家房企紛紛「暴雷」的2021和2022年，碧桂園業績尚可，2021年實現淨利潤410億元；2022年雖然錄得虧損29.62億元，但相比數千億的銷售額來說，虧損並不嚴重。
然而，2023年剛過去一半，淨虧損相當於2022年全年的8倍有餘。
碧桂園7月31日披露的預期業績裏也解釋了自身困境：「預計淨虧損主要是由於房地產行業銷售下行的影響，導致房地產業務結轉毛利率下降，物業項目減值增加；以及外匯波動造成預期淨匯兌損失所致。」
就在碧桂園披露預期業績前一周，中共中央政治局召開會議，部署下半年經濟工作，其中一句「要適應房地產市場供求關係發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策」尤其引起關注，被認為是對房地產行業鬆綁的信號。
會議之後第二天，中國A股和港股出現較大幅度上漲，尤其是地產板塊，包括碧桂園在內多家重點企業連漲三天。
然而此時，房地產行業的冷清已經非常明顯，7 月份前三周，30個主要城市的新房銷售量同比下降32%。
銷售停滯是目前包括碧桂園在內的房企面臨的主要難題。
「與此前的政策因素、疫情因素等外部影響不同，房地產市場本身的不斷下行，是碧桂園難以支撐的根本因素，如果此時倒下，可以說是倒在了『黎明之前』。 」安邦智庫稱。
不少聲音呼籲救助碧桂園。
前恆大集團首席經濟學家任澤平在微博發文，呼籲「幫幫碧桂園、龍湖等優質民營房企」。他認為，這不僅是幫這些民營房企最後的堡壘，不僅是因為大而不能倒，而是守住金融風險底線、守住民生底線的需要。「黎明就在前方，優質民營房企不要倒在黎明前。」
任澤平稱，如果第一大房企轟然倒下，將衝擊市場信心、經濟恢復、金融風險、居民購房預期以及上下游60多個行業，關係幾千萬人就業，龍湖這些民營房企最後的堡壘也可能難以自保，這是不可承受之重。根據國際經驗，房地產是週期之母，10次危機9次地產。
深圳知名地產評論人朱文策則撰文分析稱，一旦違約，對誰違約都是失信。交不了樓，小業主會抗議，還不了外債，會遭到債權人擠兌。企業這時候就像銀行一樣，陷入擠兌潮，「去年發生別的巨頭身上的故事，再來一遍」，可預期的現象是，碧桂園的樓盤很快會非常難賣。如果演變到那一步，會比較可怕。碧桂園的項目太多太多了，恐怕沒有哪個同行，也沒有哪個地方城市，有這個能力接下這個大雷。
中國樓市前景
中國的樓市受政策影響極大。前中國知名地產商任志強對此有一個頗為流行的比喻——房地產就像「夜壺」，宏觀經濟不行了，就拿出來用一下，刺激刺激，用完了再踢回牀底下。
比如，2016年中國政府主導下，開啟一輪棚改貨幣化，簡而言之就是將城市中難以配套的老破小的區域進行拆除，給予拆遷戶現金補貼，鼓勵他們再拿這筆錢去購房。
這一政策造成當時中國樓市「量價齊升」，房企們通過激進的高槓桿操作，搭上政策的「東風」，瞬間膨脹，但金融風險也在累積。
北京望京地區的高樓大廈
到了2017年10月中共十九大的報告中，首次出現「房住不炒」。此後監管逐步加碼，直至2020年的「三條紅線」。
此後「房住不炒」幾乎變為一個當代成語，代表政府對樓市最強力的監管。
而7月政治局會議沒有提及「房住不炒」。相反卻承諾「適時調整優化房地產政策」，「因城施策，用好政策工具箱」。是否代表「房住不炒」是否已成過去時？
香港中文大學商學院房地產及金融助理教授胡榮則表示，「房住不炒」與刺激樓市，兩者的關係之間非常微妙。本質上講，「房住不炒」是指抑制投資需求，但並不排斥居民自住消費需求。而放鬆樓市限制的目的是鼓勵居民自住消費，但並不鼓勵投機炒房需求。
「然而，住房本身是有著消費品和投資標的的雙重屬性的。這使得這兩類需求的鼓勵或者抑制都往往是同時產生的，從而使得抑制或鼓勵的政策的成效都難以把握。」
金利豐證劵研究部執行董事黃德几表示，中國地產業的問題已經醞釀了很長時間，它抹去了投資者的財富效應，現在沒有人想買房了。
黃德几認為，房地產行業對經濟的影響已到了「關鍵時刻」，監管機構應實施更多政策，包括進一步降息和降低凖備金率。
話音剛落，中國央行在本周二宣佈調降中期借貸便利(MLF)利率15個基點，這意味著中國繼續降息，以刺激經濟。
債務、貿易下滑和通縮幽靈：中國經濟引發全球擔憂
文/紐約時報PETER S. GOODMAN
在超過四分之一個世紀裡，中國一直是不懈發展和向上流動的代名詞。隨著14億人口對世界各地的商品產生興趣——好萊塢電影、韓國電子產品、澳洲的鐵礦石，這個看似取之不竭的引擎推動著全球經濟。
現在，這台發動機正在失靈，給中國家庭和全球經濟帶來了令人擔憂的風險。長期以來，在這種利潤增長版的全球化裡，中國一直是核心，但在世界經濟極度不確定的時刻，中國卻變成了終極未知數。
最近幾週的一系列事態發展加劇了這些風險。
先是傳來了中國經濟在春季大幅放緩的消息，澆滅了新冠極端限制取消後強勁擴張的希望。
本週公布的數據顯示，中國出口連續三個月下降，進口連續五個月下降——這是前景黯淡的又一個信號。
隨後有消息稱，從食品到公寓等一系列商品價格下跌，引發了人們對中國可能處於所謂通貨緊縮邊緣的擔憂，即價格持續下跌，這是商業活動疲軟的先兆。
連接著金融、建築和家庭財富的中國房地產市場日益陷入困境，大型房地產開發商碧桂園未能支付其債券利息，並且估計今年上半年虧損高達76億美元。
這些事件使中國勞動者和家庭的處境雪上加霜。在全球範圍內，中國經濟疲軟標誌著對主要商品需求的萎縮——從巴西收穫的大豆，到美國飼養的牛肉，再到義大利製造的奢侈品。這意味著人們對石油、礦產和其他工業基石的興趣減弱。
「中國經濟放緩肯定會給全球經濟前景帶來壓力，」澳洲金融服務公司麥格理駐香港首席中國經濟學家胡偉俊表示。「因為中國現在是世界第一大商品消費國，所以影響將會非常非常大。」
BCA研究公司最近的分析顯示，過去十年，中國對全球經濟增長的貢獻率超過40%，而美國的貢獻率為22%，歐元區20個國家的貢獻率為9%。
更令人擔憂的是，人們普遍認為中國當局重振經濟的選擇有限，因為目前不斷增加的債務估計已佔國民產出的282%——比美國還高。
政府列出了旨在刺激消費者消費和企業投資的支出計劃。但細節並不透明，同時給人留下了地方政府將為此買單的印象。地方政府是債務危機擔憂的焦點。多年來，他們大肆舉債，為道路、橋樑和工業園區的建設提供資金。
所有這一切發生之時，執政的中國共產黨正試圖從國家主導的基礎設施投資和出口經濟向國內消費支出主導的經濟轉型。
舊模式已經走到了盡頭。在世紀更迭的20年裡，該模式效果非常好，當時政府為港口、電網和其他基礎工程提供資金，以促進出口帶動的工廠繁榮。
與此同時，私營企業家創辦了世界上最具創新性和價值的一些科技公司。近年來，許多企業都受到習近平推動的監管打壓的限制。
在世界其他地區，尤其是在美國，中國驚人的出口增長加上國內工廠就業崗位的流失，引發了貿易衝突。
川普政府對中國進口產品全面徵收關稅。拜登政府延續了這一政策，並增加了對先進計算機晶片等中國關鍵行業投資的禁令。拜登總統週三強化了這一行動，簽署行政命令禁止對可以增強中國軍事力量的行業進行投資。
週四，拜登將中國的經濟脆弱性稱為「定時炸彈」。他還說：「當壞人遇到問題時，他們就會做壞事。」
習近平指責美國開展了一場旨在壓制中國發展的運動。
面對華盛頓和北京之間的敵意，以及疫情期間將產品從中國工廠運送到北美和歐洲零售商的困難，跨國公司已將工廠訂單轉移到越南、印度和墨西哥等國。
對於中國的政策制定者來說，國際商貿版圖的變化，增加了向內需為中心經濟轉型的緊迫性。
儘管如此，疫情還是阻礙了這些設計。政府對商業和行動自由實施了嚴厲限制，封鎖了整個城市。
去年12月，一系列非同尋常的公眾抗議活動之後，政府解除了這些限制。人們普遍預計這將刺激消費者支出。但消費者支出一直很疲軟，以至於中國國家統計局最近停止發布那些引起人們對經濟問題關注的數據。
長期以來，由於社會保障體系薄弱，中國家庭一直是世界上儲蓄最多的家庭之一。今年上半年，中國銀行系統的家庭存款總額增長了約12萬億元人民幣（約合1.7萬億美元），是十年來最大的增長。
但儲蓄的增加，以及投資和消費支出的疲軟，似乎反映出公眾信心的普遍削弱。在疫情期間，政策從完全封鎖轉向不加控制——經濟學家亞當·波森最近稱之為「經濟長新冠」。
中國消費者熱衷囤積現金，部分原因是他們普遍認識到，房地產是一個充滿不幸結局的故事。幾十年來，開發商的過度投資導致整個城市充斥著空置的公寓樓。隨著房價暴跌，開發商紛紛中途叫停項目，留下摩天大樓的骨架，成為投機盛宴失敗的紀念碑。
這一基本情況引發了人們與日本的比較。上世紀90年代初，投機性房地產泡沫的破裂導致日本陷入了長達30年的衰退。
日本經濟下滑的核心原因是通貨緊縮，這個詞讓經濟學家不寒而慄。
通貨緊縮影響了社會的基本預期，破壞了人們消費、擴大業務或僱傭工人的積極性，因為一切都有可能在以後變得更便宜。對個人而言理性的節儉，對社會而言則會變為衰退。
大多數經濟學家認為，中國將避免這種命運。物價下跌的趨勢可能很快就會扭轉。政府對成功民營企業的攻擊似乎也有所緩和。
香港房地產和投資管理公司仲量聯行大中華區首席經濟學家龐溟說，在幾年來對民營企業家進行妖魔化之後，政府最近發出了轉向「支持增長、支持商業心態」的信號。「關鍵的政策重點將是如何提振內需。」
在最樂觀的情況下，政府將引導經濟逐步向較慢的增長過渡，用服務業取代工廠就業崗位，同時控制房地產損失的規模。
然而，如果籠罩在中國經濟上的債務限制了政府應對措施的效力，這可能會帶來最糟糕的擔憂——房價暴跌，隨之而來的是對陷入困境的銀行的昂貴救助，以及不受控制的資金外流。
這一結果最令政府官員不安，因為它可能帶來失業、企業破產和社會動盪。
這樣的景象強化了一種假設，即政府將加大刺激經濟的力度，即使這樣做可能會加劇經濟面臨的根本性威脅，產生新的債務。
然而，即使政府成功地監管了經濟的逐步放緩，一些人也看到了越來越多的挑戰，它們可能會引發重大波動。
工廠的工作繼續從中國轉移出去，加上經濟以國內消費為中心，這可能會壓低工資和家庭財富。即使在由一個不經選舉的政黨控制的國家，大量民眾失去信心也可能帶來動盪。
麻省理工學院斯隆管理學院經濟學教授黃亞生在5月的一次會議上指出，中國的進出口總額占其經濟總產出的40%。中國的許多進口產品都是出口工廠產品的零部件。因此，中國的出口下降得越多，進口也下降得越多——這是一個財富遞減的反饋循環。
這會拖累了就業和收入，黃亞生說。「這不可能是一個開心的故事。」
