國戰會論壇/鄭安喬》接棒虛擬貨幣 監管RWA資產代幣的法律更嚴
台銀目前正主導貴金屬業務RWA（真實世界資產）跨行聯合實證專案，預計今年底前將完成初步驗證。
在數位經濟的宏觀視野下，真實世界資產（Real World Assets, RWA）代幣化正被視為繼加密貨幣（Cryptocurrency）之後，區塊鏈技術應用於金融市場的「聖杯」。根據波士頓諮詢公司（BCG）及相關市場研究機構的預測，至2030年，全球代幣化資產的市場規模可能達到16兆美元，約佔全球GDP的10％，揭示其潛在的巨大經濟價值，但是否因此暗示傳統金融體系（TradFi）與去中心化金融（DeFi）融為一體？
RWA代幣化的核心在於將有形或無形的資產——從房地產、債券、貴金屬到碳權、智慧財產權——轉化為「區塊鏈上的數位代幣」。這並非是單純的「無紙化」或「數位化」，而是資產權利結構的根本性重組。
簡單的說，透過分散式帳本技術（DLT），資產得以實現「原子化結算（Atomic Settlement）」與「碎片化（Fractionalization）」。因為每一個代幣都代表著對該基礎資產的特定股份、權利或主張。換言之，代幣化透過將實體或傳統紙本資產轉換為可被輕易儲存、轉移和驗證的區塊鏈代表物，不僅能將資產進行分割，降低投資門檻，更能促進資產的無縫交易與轉移。
如此一來，不但大幅降低投資門檻，提升資產流動性，並利用智能合約（Smart Contracts）自動執行繁瑣的行政流程，如配息、股東投票與合規檢查。而且區塊鏈的特性使交易留有痕跡而容易監管，透過代碼執行審核不需要等待多個工作天，似乎是一個利多的工具。
首先，RWA跟早些年炒得火熱的NFT有何區別？在台灣市場相對成熟的非同質化代幣（NFT）是具備不可替代性、不可分割性與獨一無二的東西。要了解RWA，我們先解決NFT在法律的眼中，應該是「數位商品」、「憑證」還是「金融商品」？
依據《民法》第66條及第67條將「物」區分為不動產與動產，傳統見解認為「物」須具備「有體性」與「可支配性」，也就是說必須是人類看得到、摸得到、拿得到的東西才是「物」。而NFT本質上是儲存於區塊鏈上的電磁記錄，依據《刑法》雖可視為準動產，但在民事所有權的概念下，學界與實務界的主流見解傾向認為：NFT持有者取得的並非對底層數位檔案（如JPG圖片）的直接所有權，而是「對該數位檔案的存取權」或基於智能合約的「債權性質授權」。
再根據著作權法，購買NFT通常不代表取得底層作品的著作財產權，除非發行方在智能合約或外部條款中明確約定移轉著作財產權，否則買家僅獲得「收藏」、「非商業性展示」或有限的「冠名權」等授權。
金管會2025年積極推動《虛擬資產管理專法》（以下簡稱VASP專法）草案中，傾向將NFT「原則性排除」於特許監管之外，除非該NFT具備「支付」或「投資」性質。也就是，將NFT與金融型虛擬資產區隔處理。
為什麼排除NFT？主要基於防制洗錢金融行動工作組織FATF指引，若NFT僅作為數位收藏品、藝術品或遊戲內道具使用，且不具備作為支付工具或金融投資工具的功能，則不應被視為虛擬資產，就不應受到高強度的反洗錢監管。因此，純粹的藝術類或遊戲類NFT，目前仍主要受《消費者保護法》等規範，而非受金管會的高度金融監理。
然而，這也留下模糊地帶。若NFT被設計為可分割（Fractionalized NFT）、承諾固定收益，或實際上被用於大規模的支付結算，則監管機關仍可能透過實質認定原則（即哈威測試，詳後述），將其納入VASP專法甚至證券法規的管轄範圍。
相較於NFT的法律模糊性，RWA顧名思義是現實世界資產的代幣化，跟我們熟知的傳統金融證券性質相似。RWA的證券屬性（Securities Classification）在美國因此被視為投資契約，其發行需遵循Securities Act of 1933 §4（a）（2）私募豁免或Regulation D規範。那麼，在台灣呢？
金管會於2019年7月3日發布具里程碑意義的金管證發字第1080321164號令，正式核定「具證券性質之虛擬通貨」為《證券交易法》第6條所稱之有價證券。並確立台灣版「哈威測試（Howey Test）」判準，凡是運用密碼學及分散式帳本技術發行的代幣，若同時符合以下四項要件，就會被認定是證券型代幣（Security Token Offering, STO）：
1. 出資人出資（Investment of Money）：投資人投入資金或等值資產。
2. 出資於一共同事業或計畫（Common Enterprise）：資金匯集於特定事業或專案。
3. 出資人有獲取利潤之期待（Expectation of Profit）：投資人預期獲得分紅、利息或資產增值。
4. 利潤主要取決於發行人或第三人之努力（Derived from the Efforts of Others）：收益來源非投資人自身之勞務，而是依賴發起人的經營管理。
簡單說，就是換湯不換藥的股票證券。大多數的RWA項目，無論是代幣化的商業不動產租金收益權、代幣化債券、代幣化基金份額，或是貴金屬收益權，在結構設計上皆難以逃脫上述四項要件的涵蓋範圍。因此，在台灣現行法制下，RWA在本質上應該會被視為「有價證券」。
法律眼中的「有價證券」比較危險，必須要保護市場投資人，因此有兩個主要監管方向：
1. 交易場所限制：RWA代幣不能像NFT那樣在OpenSea、Blur等去中心化或未經許可的平台上自由買賣。它們必須在金管會核准的證券商平台或STO專屬交易平台進行交易。
2. 流動性限制：為了保護投資人，現行法規對STO的投資人資格（限專業投資人）、交易額度及流動性機制（如議價交易）設有諸多限制，這在一定程度上抵銷了區塊鏈技術帶來的流動性優勢。
綜上所述，RWA價值並不源於代幣本身，而是源於其所代表的線下實體資產，是「現實資產權利憑證」；而NFT本身是數位資產，強調社群共識，不需要許可而自由流通的「數位商品」，兩者最大的區別並非技術形式，而是其「權利指向對象」及相應的合規要求。
這似乎有一個有趣的矛盾：RWA 的技術初衷是「降低門檻、提升流動性」，但STO 法規卻為了保護投資人，設下「限專業投資人、限特許交易場所」雙重門檻，反而限制流動性？而且，法規這麼嚴，那BCG預測的16兆美元市場還有戲唱嗎？
（作者鄭安喬為台灣國際戰略學會助理研究員，本文授權中時新聞網與洞傳媒國戰會論壇同步刊登）
